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并购重组中，小股东常以“未参与实际经营”为由拒绝履行业绩补偿承诺。本文结合最新监管案例与司法裁判规则，解析法律边界并提出实务建议，为投资者和交易方提供风险防范指南。

一、典型案例：2.28%股权小股东的“甩锅”争议

2021年，某上市公司F通过资产置换收购Z公司股权，交易对手方S（持股2.28%）承诺Z公司未来三年业绩目标。然而，Z公司连续三年未达标，S以“未参与经营”“无法核查财务真实性”为由拒绝补偿。经多次催告无果后，F公司诉至法院，最终法院判决S需全额履行业绩补偿义务，监管部门亦对S作出通报批评。

争议焦点：

未实际参与经营是否构成豁免理由？

小股东的抗辩为何不被监管认可？

二、法律分析：业绩补偿承诺的“刚性约束”

1. 承诺即责任，无关股权比例

根据《上市公司重大资产重组管理办法》第三十五条，若交易定价基于未来收益预期，交易对手方必须签订业绩补偿协议。即使小股东持股比例低（如案例中的2.28%），一旦作出承诺，即视为对交易定价的认可，不得以“未参与经营”为由免责。

监管逻辑：

业绩补偿是交易对价的调整机制，与股东是否参与经营无直接关联；

若允许随意豁免，将损害上市公司及中小投资者利益，破坏市场公平性。

2. 司法裁判的“契约精神”导向

在江苏中赛环境科技与金鸿控股的股权纠纷案中，法院明确指出：“未参与经营”并非法定免责事由。裁判要点包括：

协议未约定“不参与经营可豁免补偿”；

市场风险（如股价下跌）不构成抗辩理由；

举证责任在承诺方，需证明对方存在恶意干预。

三、实务启示：小股东如何规避风险？

1. 审慎签署承诺条款

谈判阶段：争取“不参与业绩对赌”或设置补偿上限；

条款设计：明确约定“若因其他股东干预导致业绩未达标，可减免责任”。

2. 保留关键证据

定期要求查阅财务账簿，留存沟通记录；

若发现大股东不当操作（如转移资产），及时通过诉讼保全权益。

3. 关注监管动态

2023年《上市公司监管指引第4号》明确：仅因政策变化、自然灾害等不可控因素可申请变更承诺，主观经营问题不在此列。

四、上海君澜律师事务所俞强律师提示

俞强律师（上海君澜律师事务所高级合伙人、北京大学法律硕士）指出：

“业绩补偿承诺的本质是风险共担机制。小股东若选择参与对赌，需充分评估标的公司经营能力，并在协议中设置‘防火墙条款’。建议引入第三方审计机构定期复核业绩数据，避免信息不对称导致的被动担责。”

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风险提示本文内容仅作参考，具体案件需结合实际情况咨询专业律师。

黄金句子：在资本市场的博弈中，契约精神是最后的护城河。

（本文关键词：上海律师、基金律师、业绩补偿、小股东权益、并购重组）

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